[IB토마토]DSR제강, 영와이어 인수 적정성 도마 위…투자금 회수 '미지수'

베트남 '영와이어비나' 98억원 인수…지난 3분기 영업익 적용 EV/EBIT 24.5배통상 멀티풀 10~15배가 적정 수준 평가…베트남 시장 향후 이익 확대 관건

이 기사는 2025년 02월 26일 17:17  IB토마토 유료 페이지에 노출된 기사입니다.

[IB토마토 정준우 기자] DSR제강(069730)이 영흥(012160)으로부터 베트남 현지 자동차 강선 제조사 영와이어비나(Young Wire Vina Company Ltd., 이하 영와이어)를 인수한 것과 관련해 고평가 거래라는 분석이 나온다. 보통 인수합병 거래에서 EV/EBIT(기업가치-영업이익배수) 배수가 10~15배가량이 적절한 것으로 통용되는데, 해당 인수 거래의 EV/EBIT 배수는 24배가 넘기 때문이다. 영와이어의 지난해 3분기 누적 영업이익은 4억원에 불과했지만, 인수 규모는 98억원에 달한다. DSR제강이 투자금을 회수하기 위해서는 베트남 자동차 부품 시장에 크게 기대를 걸어야 할 것으로 보인다.

 

(사진=DSR제강)

 

멀티플 24.5배…고평가 거래 우려

 

26일 금융감독원 전자공시시스템에 따르면 DSR제강은 지난 14일 98억원에 영와이어를 인수하는 계약을 체결했다. 거래 상대방은 강선 제조사 영흥으로 파악된다. 영흥은 전반적인 재무구조 개선을 위해 자회사 매각에 나섰다.

 

해당 거래는 고평가된 것으로 보인다. 보통 인수합병의 적절성을 평가하는 지표로 EV/EBIT(영업이익 대비 인수금액)를 사용한다. 이 지표가 지나치게 높으면 고평가된 거래로, 지나치게 낮으면 저평가된 거래로 판단한다. 통상 제조업에서는 EV/EBIT 지표가 10~15배일 경우를 적절한 인수합병 거래라 보고 있다.

 

보통 EV/EBITDA(상각 전 영업이익)을 기업 가치 평가에 주로 사용하지만, 영와이어의 구체적인 EBITDA 등은 공개되지 않았다. EBITDA가 영업이익(EBIT)에 감가상각비와 무형자산상각비를 더해 산출되는 점을 고려하면 적정 EV/EBITDA 배수는 EV/EBIT보다 낮다는 것이 통상 업계의 의견이다. 과거 자동차 부품사 인수합병 사례에 근거하면 EV/EBITDA 배수는 10배 내외가 적정하다는 평가다. 현금흐름이 우수하다면 적정 수준 이상의 높은 배수가 적용될 수 있으나 지난해 3분기 영업이익률이 3.1%에 불과했던 영와이어에 24배의 EV/EBIT 배수가 적용된 것은 고평가 우려를 피할 수 없다.

 

또한 비유동자산 규모가 크지 않고 긴 시간에 걸쳐 정액법으로 매년 감가상각이 이뤄지는 점을 고려하면 EBIT과 EBITDA의 차이는 크지 않을 것으로 보여 EV/EBIT와 EV/EBITDA의 멀티플 산출 값은 큰 차이가 없을 것으로 보인다. 전자공시시스템에 따르면 영와이어의 지난해 3분기 말 기준 비유동자산은 55억원이며 베트남 제도상 감가상각 내용연수는 공장 건물이 25~50년, 광업 생산 기계류가 5~15년으로 알려져 있다.

 

해당 거래의 EV/EBIT 24.5배는 지난해 3분기 기준 영와이어의 영업이익 4억원을 반영한 멀티플이다. 2023년 영와이어의 연간 영업이익은 8400만원으로 이 실적을 EV/EBIT에 적용하면 멀티플은 더 올라간다. 기업 인수합병에서는 직전연도 연간 실적을 반영하는 경우가 있지만 가장 최근의 이익 창출능력을 반영하기 위해 분기 실적을 들여다보는 경우도 늘어나는 추세다. 여기에 PSR(주가매출비율) 등 다른 가치 평가 지표가 있지만, 베트남 현지 법령에 따라 영와이어는 주식을 발행하지 않았기 때문에 PSR 방식의 가치 평가가 어렵다.

 

2023년 이래로 영와이어의 실적은 2022년의 절반 수준에 머무르고 있다. 전자공시시스템에 따르면 영와이어의 지난해 3분기 누적 매출은 127억원, 영업이익은 4억원 수준이다. 직전연도 3분기와 비교했을 때 매출(128억원)은 큰 변동이 없고 영업이익(1억6000만원)은 크게 늘었다. 그러나 2022년 3분기 영와이어의 매출(141억원)과 영업이익(8억원) 수준에는 못 미친다. 영와이어가 2022년 영업이익 수준을 유지했다면 적절한 거래가 될 수 있었겠지만, 2023년 이래로 한 단계 하락한 영업이익에서는 고평가된 인수가 되는 것이다.

 

 

인수 체력은 든든…이익 확대 관건

 

이번 인수를 통해 DSR제강은 영와이어의 지분 100%를 보유하게 된다. 영와이어가 주식 발행이 없었기 때문에 온전히 이전의 투자 자산을 모두 인수하면서 100% 지분을 확보한 것으로 파악된다. 통상 인수합병 초반 초기 비용이 늘어나는 경향이 일반적이기 때문에 영와이어 인수 후 올해 1분기 이후부터 비용 증가가 나타날 수 있다. 이에 올해 1분기부터 DSR제강의 연결 실적에 영와이어의 실적이 반영될 것으로 보인다.

 

당장 비용 부담을 소화할 체력은 충분한 것으로 보인다. DSR제강은 지난해 철강 산업의 침체로 인해 중소업체로 내려갈수록 영업이익 감소 폭이 큰 경향에도 불구하고 수익성 방어에 성공한 모습이다. 일부 업체들이 적자 전환됐음에도 불구하고 DSR제강은 200억원 수준의 이익을 유지했다. 전자공시시스템에 따르면 DSR제강의 지난해 매출은 2156억원, 영업이익은 195억원으로 직전연도와 비교했을 때 매출(2130억원)은 소폭 증가, 영업이익(235억원)은 17% 줄었다.

 

그러나 영와이어의 영업이익이 회복하지 못할 경우 연결 실적 등에 부담이 될 수 있다. 영와이어의 영업이익이 회복하지 못한 것과 별개로 베트남 자동차 부품 시장은 두 자릿수 성장을 하는 등 성장성이 높다는 평가다. 한국무역협회에 따르면 지난해 베트남 자동차 판매량은 49만4300대로 전년 대비 22.3% 증가했다. 높은 성장성에 힘입어 현대차 및 토요타도 베트남 현지에서 생산 공장을 가동하는 중이다. 업계 일각에서는 DSR제강이 인수합병 가격을 후하게 친 것이 베트남 자동차 부품 시장의 성장성을 고려한 인수라는 평가를 내놓고 있다.

 

한편 영와이어 인수가 DSR제강에 미치는 재무적 영향은 적을 것으로 보인다. 거래 규모가 자기자본 대비 5% 수준에 불과하고, 관계사 지분 매각으로 자금을 확보했기 때문이다. DSR제강은 지난해 7월 관계사 DSR(155660)의 지분 일부를 DSR의 홍석빈 대표에게 매각한 것으로 알려졌다. 이에 221억원의 자금을 확보했다. 지난 2023년 말 90억원이었던 DSR제강의 현금 및 현금성 자산(단기금융상품 포함)은 지난해 3분기 말 105억원으로 늘었고, 지난해 말에는 153억원까지 늘었다. 차입금 순감소액, 설비 투자 등을 제외하더라도 지분 매각을 통한 현금 증가가 상당했다.

 

DSR제강 측은 인수규모가 고평가된 것이 아니냐는 <IB토마토>의 질문에 “영와이어가 생산하는 제품에 대한 영업권까지 함께 인수를 한 것이라 인수 규모가 커졌으며, 영와이어가 생산하는 강선 제품은 DSR제강이 매입해 판매할 예정이라 DSR제강이 직접 수익을 확보할 수 있다”라고 설명했다. 이어 DSR제강 측은 “영와이어가 생산하는 자동차 부품용 강선 제품은 자동차의 고급화 등에 힘입어 글로벌 시장에서 수요가 점차 늘어날 것으로 기대한다”라고 말했다.

 

정준우 기자 [e-mail]